来源：云观经济

　　文：董忠云 符旸 王玉茜 庞晨 王警仪

　　摘要

　　本次特朗普回归白宫正值国内政策转向之际，国内财政扩张与特朗普限出口之间的角力即将开始。

　　短期纬度，市场对本次人大常委会较为关注，自9月以来已进行了多轮政策博弈。十月多个部委召开发布会宣贯政策思路和方向，引导市场预期逐渐回归理性。本次会议基本符合市场预期，短期或有部分资金兑现。同时，目前处于业绩真空期下，在下个重大政策窗口到来之前，短期市场风格或将重新切换至科技成长。

　　中期纬度，新一轮化债大周期下，地方政府财政空间有望得到释放，有助于提升后续财政政策在地产、消费、科技创新等领域的发力效果，推动经济高质量回升向好，A股分子端在三季报进一步探底后有望触底回升。人大常会委会政策将推动年内专项债供给显著增加，预计货币政策会进一步宽松进行配合，潘行长此前提出的年底前择机进一步降准有望尽快落地，A股分母端有望同步改善。分子端、分母端持续改善下，A股长牛基础正在形成。

　　往后看，外部方面，特朗普加征关税的竞选承诺兑现度、政策执行时间以及对中国出口部门实际影响等问题仍存在较大不确定性。本次化债政策落地有助于坚定市场对后续财政发力的信心，10月部分经济数据显示内需已有所改善，验证了本轮牛市并非单纯的水牛。2024年12月和2025年3月仍存在重大政策会议，增量政策有望持续出台，明确了财政为本轮牛市的主线之一，我们依旧维持“下有托底，上有空间”观点不变。

　　结构方面，本次政策落地后，化债投资有望不再仅仅是主题投资，而是随着化债工作的持续推进下，相关受益企业资产负债表质量有望迎来显著改善。特朗普胜选或将进一步激发市场对扩内需和自主可控的政策博弈热情，而潜在受特朗普政策影响的对美出口链或将受到市场担忧而承压。

　　第十五届中国航展将于11月12~17日在珠海国际航展中心举行。中航军工组认为，珠海航展武器装备的集体亮相，有望继续集聚资本市场对军工行业的关注程度，特别是新型装备、军贸、无人及反无人、低空经济等新质新域领域。

　　投资建议：

　　关注以下三条主线：一是新一轮化债大周期下，地方政府财政空间有望得到释放，经济增速下行风险降低，关注化债受益企业和破净红利资产的估值修复行情；二是关注潜在增量财政使用方向，推动房地产市场企稳回升和惠民生、扩内需有望成为未来财政加码的重要方向；三是，海外科技限制不确定性增加下，国内自出可控政策或将加速出台，新质生产力板块有望释放弹性。此后重点跟踪：1）12月政治局和中央经济工作会议；2）近期增量政策落地效果； 3）特朗普政策主张及美联储降息路径变化。

　　本周市场回顾

　　根据同花顺数据，本周市场整体上涨，上证指数（5.51%）、深证成指（6.75%）、沪深300（5.50%）、科创50（9.14%）、创业板指（9.32%）、中证500（6.70%）、中证1000（8.31%）均表现较强。行业风格上，成长风格表现较强，上涨9.29%。分行业来看，申万一级行业中计算机、国防军工、非银金融表现较强，分别上涨14.41%、12.23%、12.00%。市场情绪方面，本周市场活跃度有所上升，日均成交金额为23987.21亿元，较上周增加3102.64亿元。估值方面，A股整体市盈率为19.25倍，较上周上涨6.00%。

　　正文

　　本次特朗普回归白宫正值国内政策转向之际，国内财政扩张与特朗普限出口之间的角力即将开始。

　　美国大选方面。据新华社消息，美国时间11月6日凌晨，美国共和党总统候选人特朗普宣布在2024年总统选举中获胜。

　　本次特朗普竞选的政策主张大多延续了其第一届任期内执政的内容，特朗普坚持“美国优先”的原则，倾向于通过贸易关税的限制促进制造业回流。其政策主张中的减税、增加基建和国防开支或将大幅激发市场需求，而加征关税、收紧移民（减少廉价劳动供给）或将提升居民和企业的开支成本。因此特朗普上台后，美国经济增速有望提升但也提升了二次通胀的风险，未来美联储降息路径或将放缓。从大类资产角度看，特朗普胜选将利多美元、美股、黄金，利空美债。

　　特朗普本届对华政策主张或与其首个任期内思路基本一致，主要在于征收60%关税和科技限制。回顾特朗普首个任期，2017年1月20日-2021年1月20日，万得全A累计上涨33.48%。以自然年统计，四年中万得全A年三年上涨，一年下跌，涨跌幅分别为4.93%、-28.25%、33.02%、25.62%。整体来看，A股走势仍以国内基本面主导，仅2018年美贸易摩擦中A股承压。结构上，内需和自主可控两大主线跑赢市场。

　　国内财政扩张方面。11月8日，十四届全国人大常委会第12次会议举行了闭幕会。会议表决通过了全国人大常委会关于批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议。下午4时，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会，财政部部长蓝佛安和全国人大财政经济委员会副主任委员、全国人大常委会预算工作委员会主任许宏才出席发布会并介绍相关情况。

　　1． 增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。全部安排为专项债务限额，分三年实施，2024—2026年每年2万亿元。

　　2． 政策协同发力下，2028年之前，地方需消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元，平均每年消化额从2.86万亿元减为4600亿元，化债压力大大减轻。估算五年累计可节约地方利息支出6000亿元左右。

　　3． 对新增隐性债务持续保持“零容忍”的高压监管态势，对新增隐性债务发现一起、查处一起、问责一起。

　　4． 2023年末，我国政府负债率为67.5%，远低于G20国家平均政府负债率118.2%，我国政府还有较大举债空间。

　　5． 结合明年经济社会发展目标，实施更加给力的财政政策。

　　短期纬度，市场对本次人大常委会较为关注，自9月以来已进行了多轮政策博弈。十月多个部委召开发布会宣贯政策思路和方向，引导市场预期逐渐回归理性。本次会议基本符合市场预期，短期或有部分资金兑现。同时，目前处于业绩真空期下，在下个重大政策窗口到来之前，短期市场风格或将重新切换至科技成长。

　　中期纬度，新一轮化债大周期下，地方政府财政空间有望得到释放，有助于提升后续财政政策在地产、消费、科技创新等领域的发力效果，推动经济高质量回升向好，A股分子端在三季报进一步探底后有望触底回升。人大常会委会政策将推动年内专项债供给显著增加，预计货币政策会进一步宽松进行配合，潘行长此前提出的年底前择机进一步降准有望尽快落地，A股分母端有望同步改善。分子端、分母端持续改善下，A股长牛基础正在形成。

　　往后看，外部方面，特朗普加征关税的竞选承诺兑现度、政策执行时间以及对中国出口部门实际影响等问题仍存在较大不确定性。本次化债政策落地有助于坚定市场对后续财政发力的信心，10月部分经济数据显示内需已有所改善，验证了本轮牛市并非单纯的水牛。2024年12月和2025年3月仍存在重大政策会议，增量政策有望持续出台，明确了财政为本轮牛市的主线之一，我们依旧维持“下有托底，上有空间”观点不变。

　　结构方面，本次政策落地后，化债投资有望不再仅仅是主题投资，而是随着化债工作的持续推进下，相关受益企业资产负债表质量有望迎来显著改善。特朗普胜选或将进一步激发市场对扩内需和自主可控的政策博弈热情，而潜在受特朗普政策影响的对美出口链或将受到市场担忧而承压。

　　第十五届中国航展将于11月12~17日在珠海国际航展中心举行。9月，在第十五届中国国际航空航天博览会新闻发布会上，解放军空军副司令员俞庆江表示，此次武器装备展示，在往届航展基础上，继续增加空地装备展示数量和飞行展示课目。一是在静态展示方面，将分为“制空作战与空中打击、无人与反无人作战、战略投送与空投空降、预警探测与防空反导”4个板块，成体系展现空军实力，很多装备都是首次亮相；二是在飞行展示方面，空军近年来发展的新型战机会公开露面，直观展现远程战略投送、空中打击等能力。另外，低空经济、商业航天等领域也有望在珠海航展大放异彩。中航军工组认为，珠海航展武器装备的集体亮相，有望继续集聚资本市场对军工行业的关注程度，特别是新型装备、军贸、无人及反无人、低空经济等新质新域领域。

　　投资建议：

　　关注以下三条主线：一是新一轮化债大周期下，地方政府财政空间有望得到释放，经济增速下行风险降低，关注化债受益企业和破净红利资产的估值修复行情；二是关注潜在增量财政使用方向，推动房地产市场企稳回升和惠民生、扩内需有望成为未来财政加码的重要方向；三是，海外科技限制不确定性增加下，国内自出可控政策或将加速出台，新质生产力板块有望释放弹性。此后重点跟踪：1）12月政治局和中央经济工作会议；2）近期增量政策落地效果； 3）特朗普政策主张及美联储降息路径变化。

　　风险提示：国内政策推行不及预期；地缘政治事件超预期；海外流动性宽松不及预期。

　　证券研究报告名称：《化债拉开国内财政扩张序幕，为A股长牛夯实基础》

　　对外发布时间：2024年11月10日